“一三五停電，二四六停水！”影片《功夫》中包租婆的一句話，成為了上個世紀(jì)四川省八十年代的縮影。

1985年，四川全省人均電量只有228千瓦時，僅為全國人均水平的一半。每年召開兩次分電會，各地市州要為用電指標(biāo)分配“吵架”。由于缺電嚴(yán)重影響到經(jīng)濟發(fā)展，民用常常拉閘限電，工業(yè)每天供電時長只有兩三個小時。

如何解決這一難題？

當(dāng)時，有人將目光聚焦到四川的地形特點。據(jù)了解，從四川的西部到東部，落差近七千米，而這對于開發(fā)水電來講是一個天然的優(yōu)勢。尤其是大渡河、雅礱江、金沙江流域水量豐沛，落差集中，水能蘊藏量大。故此，開發(fā)三江資源成為改變四川電力“卡脖子”的必行之事。

國投拿下二灘水電站控制權(quán)

在四川省西南邊陲攀枝花市鹽邊與米易兩縣交界處，坐落著20世紀(jì)我國投產(chǎn)規(guī)模的最大水電站—二灘水電站。該工程于1991年9月開工，歷經(jīng)10載，建成了240米當(dāng)時亞洲第一高拱壩，形成了330萬千瓦裝機的發(fā)電能力。

二灘水電項目土建招標(biāo)簽約儀式

值得注意的是，二灘水電站處于雅礱江下游，壩址距雅礱江與金沙江的交匯口33公里，也是雅礱江水電基地梯級開發(fā)的第一個水電站。

從組織架構(gòu)來看，二灘水電站是“中央和地方”合作的產(chǎn)物。上世紀(jì)90年代，中央和地方的投資公司共同建立了很多發(fā)電項目，二灘水電便是其中之一。

原二灘水電開發(fā)公司在1995年改制為二灘水電開發(fā)有限責(zé)任公司后，國投集團、川投集團和四川省電力公司分別持有48%、48%、4%的股權(quán)。

2003年，發(fā)改委授權(quán)國投集團旗下二灘水電公司（現(xiàn)“雅礱江水電”）獨家負(fù)責(zé)雅礱江流域水電資源開發(fā)。2009年，國投集團將二灘水電注入上市公司，自此，國投電力獲得雅礱江流域水電資源開發(fā)唯一主體——雅礱江水電的絕對控股權(quán)。

國投電力背后是誰

它是國投集團的電力業(yè)務(wù)投資平臺，成立于1996年。其前身為湖北興化，2002年完成重大資產(chǎn)重組，國投集團成為上市公司的第一大股東，主營業(yè)務(wù)變更為電力的生產(chǎn)和供應(yīng)。

目前，公司已在上海和倫敦兩地上市，擁有投資企業(yè)100多家，員工約9000人，業(yè)務(wù)涉及水電、火電、光伏、陸上風(fēng)電、海上風(fēng)電、儲能、售電及綜合能源服務(wù)等領(lǐng)域，項目分布于中國23個省、市、自治區(qū)以及“一帶一路”沿線及OECD沿線的5個國家。

截至2023年一季度，國投集團持股51.32%，為國投電力控股股東；長江電力直接或通過長電投資不斷增持公司股份，持股比例由2016年的1.73%增至2023年第一季度的17.47%，目前為公司第二大股東。

國投電力股權(quán)結(jié)構(gòu)

水電裝機占比超五成

國投電力的裝機結(jié)構(gòu)以水電為主。隨著兩楊水電站的投產(chǎn)，公司水電裝機規(guī)模再上新臺階，2022年水電裝機量達(dá)2128萬千瓦，占比56.3%。

新能源方面，2017年以來公司風(fēng)電、光伏裝機量增長加速，近5年CAGR達(dá)32.1%，風(fēng)光裝機占比由2017年的3.6%提升至2022年的12.2%。

火電方面，公司持續(xù)優(yōu)化火電裝機結(jié)構(gòu)，2019—2020年陸續(xù)轉(zhuǎn)讓一批盈利性較差的火電機組，火電裝機量由2018年的1575.6萬千瓦降至2022年的1188.1萬千瓦，占比也由46.3%降至31.5%。

在2022年年末，國投電力水電控股裝機量達(dá)2128萬千瓦，占全國水電裝機總量的5.8%，在主要上市公司中排名第三位。

中國主要水電上市公司水電裝機量占比（截至2022年年底）

清潔能源擔(dān)綱利潤貢獻(xiàn)主力

近年來，國投電力營收整體呈上升趨勢，2015—2022年CAGR為7.1%，其中2020年由于公司轉(zhuǎn)讓部分火電資產(chǎn)導(dǎo)致當(dāng)年營收有所下降。2022年，主要受益于兩楊水電站全面投產(chǎn)及燃煤電價頂格上浮，國投電力營收約為504.9億元，同比增長15.36%。

值得關(guān)注的是，盡管國投電力清潔能源發(fā)電板塊盈利穩(wěn)健增長，但其火電板塊盈利則受煤價影響有所波動。

由于2021年煤價大漲，致使國投電力歸母凈利潤同比下滑55.8%。2022年，盡管煤價再度上漲，但電價上浮部分疏導(dǎo)了較高的燃料成本，使得當(dāng)年歸母凈利潤同比增長66.1%。

2023第一季度，受益于清潔能源貢獻(xiàn)收入提升，以及國內(nèi)外煤價的企穩(wěn)下行，國投電力歸母凈利潤實現(xiàn)大幅修復(fù)，同比增長55.5%。

2015年—2023年第一季度國投電力營收及歸母凈利潤增速
國投電力營收的主要來源為水電及火電業(yè)務(wù)。2022年水電實現(xiàn)營收占比49.7%，火電營收占比42.3%，二者合計占比92%。

在毛利潤構(gòu)成中，水電貢獻(xiàn)了絕大部分，2022年國投電力水電實現(xiàn)毛利146.3億元，占比89.2%；風(fēng)電和光伏對毛利的貢獻(xiàn)逐年提升，2016—2022年國投電力風(fēng)電及光伏業(yè)務(wù)的毛利由1.7億元提升至20.5億元，占比由1.2%提升至12.5%。

2015年—2022年國投電力營收及毛利結(jié)構(gòu)

子公司中的盈利王

在國投電力旗下有眾多控股子公司中，雅礱江水電的超強盈利能力尤為顯眼。

資料顯示，國投電力水電業(yè)務(wù)的主要經(jīng)營主體為雅礱江水電、國投大朝山、國投小三峽。三者2022年分別貢獻(xiàn)歸母凈利潤38.3億元（93.8%）、3.3億元（8.1%）、2.3億元（5.7%）。

另外，從最新的盈利情況來看，在主要控股公司中，雅礱江水電盈利情況表現(xiàn)最佳。其2023年上半年營收為110.19億元；凈利潤為42.95億元。

 2023年上半年國投電力主要子公司業(yè)績情況雅礱江水電為何這么賺錢？

從原理上來說，水力發(fā)電是利用大壩集中水流，經(jīng)水輪機與發(fā)電機的聯(lián)合運轉(zhuǎn)，將集中的水能（動能和勢能）轉(zhuǎn)換為電能，其收入由水電上網(wǎng)電量和電價決定，而成本主要受造價影響。

通常來講，流量越大、水頭越高、持續(xù)時間越長，在一段時間內(nèi)水電發(fā)電量越大，而水電的調(diào)節(jié)能力則通過影響水電發(fā)電量的時間分布從而提高其綜合收益。

不過，上述因素（流量、水頭、調(diào)節(jié)能力）均受到流域自然條件（如降水、地形、水文等）的嚴(yán)重制約，因此流域的資源稟賦對水電資產(chǎn)質(zhì)量起著決定性作用。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士分析，雅礱江流域內(nèi)地勢高差較大，北、西、東主要為高原山地，平均海拔在4500m以上，干流河道全長1571km，平均天然落差達(dá)3830m。流域以高原山地型氣候為主，11月至次年4月為干季，5-10月為雨季，中下游年降水量在900—1800mm。

優(yōu)越的地理位置和資源稟賦賦予雅礱江豐富且集中的水能資源，令其在全國規(guī)劃的十三大水電基地中規(guī)模排名第三位。

根據(jù)國家發(fā)改委2005年發(fā)布的全國水利資源復(fù)查結(jié)果，我國水電資源理論蘊藏量裝機6.94億千瓦，技術(shù)可開發(fā)裝機5.42億千瓦，經(jīng)濟可開發(fā)裝機量4.02億千瓦。截至2022年底，中國常規(guī)水電裝機容量達(dá)3.68億千瓦，已占總技術(shù)可開發(fā)量的67.9%，經(jīng)濟可開發(fā)量的91.5%。

值得注意的是，由于優(yōu)質(zhì)水電資源基本開發(fā)完畢，近年來水電裝機量增速趨于放緩，剩余未開發(fā)的資源主要分布在各流域上游，以及出于地質(zhì)條件和生態(tài)問題而尚未開發(fā)的怒江、雅魯藏布江地區(qū)，此類地區(qū)的水電資源開發(fā)難度大，開發(fā)成本高。因此，存量的優(yōu)質(zhì)大水電資產(chǎn)具有高度的稀缺性。故此，掌握了雅礱江水電的絕對控股權(quán)，對于國投電力而言可謂一勞永逸。

資料顯示，雅礱江干流共規(guī)劃開發(fā)22級電站，規(guī)劃總可開發(fā)裝機容量約3000萬千瓦，其中上游10座電站，裝機量合計345.5萬千瓦（占比11.5%）；中游7座電站，裝機量合計1184.5萬千瓦（占比39.5%）；下游5座電站，裝機量合計1470萬千瓦（占比49%）。

目前下游5座電站已全面建成投產(chǎn)，中游楊房溝、兩河口電站已分別于2021年10月、2022年3月全面投產(chǎn)，卡拉、孟底溝電站在建，其中卡拉電站于2020年6月獲得核準(zhǔn)，同年7月開工建設(shè)，孟底溝電站于2021年3月獲得核準(zhǔn)，同年9月開工建設(shè)，公司預(yù)計以上兩座電站將于2029—2030年建成投產(chǎn)。

現(xiàn)金流源源不斷

水電業(yè)務(wù)可觀的盈利情況，使得國投電力現(xiàn)金流極為充沛。近年來，公司經(jīng)營性凈現(xiàn)金流表現(xiàn)穩(wěn)定，由2011年的57.15億元提升至2022年的219.64億元。

有錢自然好辦事，憑借充足的現(xiàn)金流，國投電力有效降低了負(fù)債率。數(shù)據(jù)顯示，公司的資產(chǎn)負(fù)債率已由2015年的72%降至2022年的63.8%，而有息資產(chǎn)負(fù)債率由2015年的63%下降至2022年的54%。

與此同時，國投電力歷年分紅表現(xiàn)也較為穩(wěn)定，2015年以來分紅率保持在35%以上，近兩年股利支付率提升至50%，2022年分紅對應(yīng)當(dāng)年年底收盤價股息率為2.5%。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，近年來，央企、國企已成為高分紅的主力軍。持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅，既體現(xiàn)了上市公司的實力，也增強了投資者長期持股的信心和獲得感，有助于資本市場的良性循環(huán)。

2011-2022年國投電力經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額情況

寫在最后

數(shù)據(jù)顯示，2023年第三季度國投電力水電上網(wǎng)電量達(dá) 300億千瓦時，同比下滑7.43%，環(huán)比提升89%。其中，雅礱江水電上網(wǎng)電量同比下滑8.7%，同比提升101%，來水改善明顯，但較去年同期依然有所下滑。 
與此同時，2023年第三季度國投電力水電平均上網(wǎng)電價為 0.281 元/千瓦時，同比提升 12.6%，前三季度平均上網(wǎng)電價達(dá)0.299 元/千瓦時，同比提升 10.7%，彌補了來水偏枯帶來的發(fā)電量下滑影響。
根據(jù)雅礱江水電的規(guī)劃，2015—2030年，國投電力要建設(shè)4—5個雅礱江中游主要梯級電站，實現(xiàn)新增裝機800萬千瓦左右，水電發(fā)電能力達(dá)到2300萬千瓦左右（較目前1920萬千瓦仍有380萬千瓦增長空間）。

預(yù)計在2030—2050年，國投電力雅礱江流域水電開發(fā)將全面完成，水電發(fā)電能力達(dá)到3000萬千瓦左右（較目前增長空間1080萬千瓦）。隨著時間的推移和技術(shù)的不斷進步，國投電力將繼續(xù)致力于水電的開發(fā)和運營，為社會提供清潔、可再生的電源。通過持續(xù)的投入和創(chuàng)新，國投電力有望在未來的水電市場中占據(jù)更大的份額，為國家早日實現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)作出表率。